西澤研究院
文| 西澤研究院特約研究員 鄧宇
【導語】靈魂如同一葉小舟，被遺棄在浩瀚無際的欲望之海上，憂慮和無知的不毛之地，知識的海市蜃樓中或無理性的世界中。這葉小舟完全聽憑瘋癲的大海支配，除非它能拋下一只堅實的錨——信仰，或者揚起它的精神風帆，讓上帝的呼吸把它吹到港口。
——【法】米歇爾·?？隆动偘d與文明》
我們是否完全預知金融危機的到來，亦或是對于危機到來時手足無措，這些疑問和困惑始終伴隨著我們對金融危機的認知，“黑天鵝”或“灰犀牛”從某個認知的角度給我們解釋了危機和風險的可能性，然而真實的境況卻常常出乎意料。突如其來的新冠病毒肺炎席卷，刺破了全球市場的恐慌情緒，而這只是冰山一角，還遠未到達金融危機的邊緣，真正的危機從來都是內因，而不是外力。
發達經濟體和新興市場經濟體早已開啟降息模式，并且重啟量化寬松政策，貨幣超發和債務杠桿再次進入爆發期，對于宏觀經濟而言，就像揮散不去的“陰霾”。海外疫情擴散以及全球產業鏈“斷裂”的風險加劇，國際貿易和市場正在遭遇新一輪的“疫情”考驗，原本脆弱的市場不堪重負，全球股市進入暴跌，超預期衰退的聲音頓時此起彼伏?；蛟S任何人都無法忽視的一點，那就是當年金融危機的處置只是暫時性“滅火”，而且埋下了隱患，并未“藥到病除”。
即使戰爭充滿了迷霧，但是仍然需要借助充分的、完備的風險管理工具和規劃，而不是對未知“敬而遠之”。很多時候，我們的風險管理工具不可能完美，甚至存在大量的缺陷，這是不可預估的，然而，現實生活中需要面對的不確定性因素正在增加，采取更好的對沖策略是重要的選項。對于世界經濟秩序變革、經濟不穩定的大背景下，個人的投資策略必須更加謹慎，聰明地冒險比盲目地冒險更能夠減少損失?！稖缁稹愤@本書給我們的啟發并不是為了描述三位作者處理危機的手段和政策，而是警醒我們金融危機的出現絕非偶然。
金融危機的必然發生和脆弱性并存
金融危機最銘心刻骨之處在于其無法預知和不確定性，往往是人們談笑舉杯間的繁榮景象中開始出現危機的“火苗”，而小小的“火苗”卻常常被沉浸于不真實繁榮的假象中，沒有人去預料危險的到來，偶爾有人發現“火苗”正呈“燎原之勢”卻仍然只是匆匆一筆帶過。因此，在經濟的周期性更替中伴隨著金融危機，二者成為了似乎無法解開的困境。
不知不覺，2008年國際金融危機已經過去十年有余，“零零后”一代并未能夠充分感受到當時危機到來時的“蕭條”和緊張，但對于其他群體來說，這場金融危機不僅造成了難以估量的經濟損失，數以萬計的金融機構、企業相繼破產倒閉，而且危機本身所深藏的“奧秘”以及“滅火”的驚心動魄的故事卻一直吸引著我們去探索和挖掘。2008年金融危機本可以通過各種“先見之明”得以遏制，如《滅火：美國金融危機及其教訓》所指出的，金融危機發生前很多的不合理金融現象、過度金融創新、放松監管等“征兆”預示著必須采取措施，但資本市場的貪婪、金融創新的優越性和監管自信卻遮蔽了很多人雙眼。
我們應該清晰地了解，西方民主制度和經濟模式具有很大的缺陷，包括制造的貧富差距過大、高度依賴債務和赤字以及過度金融化等，造成“脫實向虛”和制造業空心化，只能通過轉嫁矛盾和資本輸出解決問題，貽害全球。時至今日，是時候重新審視政府角色、民主制度、短視決策、全球化和經濟增長的發展趨勢，畢竟20世紀的政治經濟已無法適應21世紀全球秩序調整和自有資本主義面臨的嚴峻考驗。國際貨幣基金組織(IMF)最新預測結果顯示，2020年全球國內生產總值(GDP)將增長3.4%，2019年的世界經濟增速預計為3%，是自金融危機結束以來的最低水平。漫長的擴張周期進入尾聲，依靠債務驅動和量化寬松政策刺激的全球經濟已失去了源動力，衰退的前景堪憂。
為什么金融危機的風險步步逼近時，卻需要花費大量的時間去協調、磋商?為什么危機爆發時公眾、監管部門、金融機構會對危機處理采取迥異的態度?這些問題長久以來困擾著我們。金融危機離我們似乎非常遙遠，但從2008年國際金融危機的震蕩和波動來看，沒有哪個國家可以“獨善其身”?！稖缁穑好绹鹑谖C及其教訓》的視角在于當時決策者在救助和處理危機時的決策過程，而這一過程充滿了曲折，尤其是政府干預沖擊了自由市場經濟的“道德風險”，挑戰華爾街精英們自由放任的監管理念。因此，閱讀這本書的意義在于從另一個視角透視“滅火”者的決策意圖、監管部門博弈和金融公司本身的風險防范，一系列因素耦合沖擊到了金融體系本身，而這種脆弱性具有先天性，絕非偶然性。
投機主義的泛濫制造了市場的虛假繁榮
我們今天回頭來看這場影響力巨大的金融危機尤為緊迫和必要。當下的世界經濟和貿易秩序正處于不確定性持續增加的歷史周期，地緣經濟疊加貿易紛爭給世界各地的投資者造成了恐慌情緒，股市的激烈波動和市場的悲觀心理蔓延，量化寬松政策重啟和提前到來的負利率時代不斷威脅世界經濟增長前景。但是，我們可以肯定的是，當前的國際金融監管體系和世界各國中央銀行的監管制度比十年前更加穩健，特別是這場危機處理真正將國際治理、國際合作推向新的高度，“二十國集團”框架下定期央行與財長會議以及修訂后頒布實施的《巴塞爾》均是其產物，對于金融行業的監管更加嚴格和規范。金融危機重塑了過去放任監管時的監管體制，并給大多數的金融機構“上了一把枷鎖”。
事實上，在經濟繁榮時期，金融機構、監管部門以及市場投資者對于金融危機的認知都非常脆弱，大都傾向于對未來繁榮發展的憧憬，而不是拘泥于看不見的“危機”，在《滅火：美國金融危機及其教訓》這本書中體現的淋漓盡致。作為當時金融危機處置團隊的核心決策團隊，本•伯南克、蒂莫西•蓋特納、亨利•保爾森三位作者都是華爾街金融圈響當當的大人物，游走于監管部門與金融公司之間，成為“滅火”團隊的主力軍。本書較為詳實地記錄了危機前后整個過程的矛盾與沖突，最終在危機不斷蔓延，以至于失控狀態下不得不采取緊急的援助計劃，這一過程充分表現了金融監管機構的“利益糾葛”。因此，“滅火”并非危機初期華爾街精英決策層的首要選項，而更像是不得已而為之的次要選擇。
從馬克思主義經濟學的角度來看，金融危機或者經濟危機本身與資本主義市場經濟制度密切相關，這是由社會化大生產與私有制之間的根本性矛盾所決定的。事實上，在金融危機前期，美國經濟已經出現了一系列指標“虛弱”的表現，生產率和勞動力的增長在危機前十年已逐步放緩，實際潛在增長率也在下降;收入差距急劇擴大的背后是金融體系中家庭債務持續擴張、信貸風險累積;人口老齡化社會與全球儲蓄率下降。通過這些關鍵性指標，可以發現金融危機的爆發正處于下行周期。過去二十多年的繁榮掩蓋了金融體系監管的種種問題，當危機出現時，以本•伯南克、蒂莫西•蓋特納、亨利•保爾森三位核心決策人物領銜的金融監管代表對于援助存在一定的認知差異，包括拒絕對雷曼兄弟、美國國際集團等大型金融機構的援助計劃，曾經的華爾街象征均面臨消亡的境地。
華爾街精英的權力博弈誘發了社會公眾對金融監管的不信任，擠兌危機、風險傳染迅速傳遞到各個金融領域，包括原本并不存在較大風險的金融機構，這超出了決策層的預測范圍。金融危機的可怕之處在于其“蝴蝶效應”，一旦出現某個關鍵領域的擠兌、破產、重組失敗等問題，將觸發公眾敏感神經。本•伯南克、蒂莫西•蓋特納、亨利•保爾森三位聯合創作的《滅火：美國金融危機及其教訓》指出，退一步讓其放任自流并不是一個合理的選擇，資本主義的“看不見的手”無法阻止一場全面的金融崩潰，只有政府看得見的手才能做到這一點。雖然決策層采取了比較果斷的干預措施，但是在干預與放任之間的平衡很大程度上取決于危機的殺傷力，在危機發生前后，差異性愈發明顯。
監管與被監管之間無法隔離的人性貪婪
事實的確如此嗎?不可否認，監管決策層對于危機的處理非常謹慎和小心甚微，特別是美聯儲、財政部等與國會較量的過程更加凸顯了金融體系多重監管的“癥結”，危機的蔓延侵蝕了金融監管體系本身的功能，動搖了市場信心。在危機一年多后斷然倒閉的雷曼兄弟揭示了金融危機的可怕程度，而房利美、房地美兩大住房抵押貸款公司的“次級貸款”催生了金融創新的“所羅門”，信貸繁榮背后是大規模抵押貸款市場的“膨脹”，特別嚴重的是面向低收入群體的次級抵押貸款，背離了信用的基本原則。
無論繁榮時期是還是大蕭條時期，信用都極為重要，支撐信用的是穩定的收入、良好的就業前景，而這場震驚世界的危機卻一再顛覆我們的常識。美國金融體系的過度創新迫切需要高信用社會的支持，一旦出現某個環節的漏洞或許可以進行及時補救、但事與愿違，在危機初期，金融監管部門對于金融市場創新和衍生品交易持有“觀望”甚至“默許”的態度。如本書所言，并不是所有的泡沫都會威脅整個金融體系的穩定，而杠桿的作用加持下，利潤和損失均會出現倍增效應。盡管銀行機構擁有比較完善的監管體系和標準，但是非銀機構的急速擴張則突破了監管的底線，監管本身的滯后性和松散體制則更加難辭其咎。
厘清金融危機的根源問題以及發生過程并不新鮮，如果要另辟蹊徑，不妨參看第83屆奧斯卡金像獎最佳紀錄長片《監守自盜》，這部紀錄片誕生于金融危機發生后的2010年，其意義正在于從“造火”的視角追訪全球金融界商人、政客、財經記者，還原了2008年金融危機時期美國金融圈的內幕，這一內幕是華爾街精英與監管部門、經濟學家互為謀利、互相妥協的深刻體現。與《滅火：美國金融危機及其教訓》這本書塑造的三位決策者的高大形象不同的是，《監守自盜》從“面具”的角度挖掘危機背后金融機構、監管部門和市場的權力博弈，金融公司為了利潤欺瞞客戶，經濟學家收受賄賂發表違背事實的研究報告，誤導公眾和監管部門，而監管機構則“置若罔聞”，在危機面前毫無作為。
這種矛盾的形象反映了西方民主制度本身的復雜性，特別是在危機面前的行動遲緩、利益妥協和“討價還價”的資本主義民主制度特性。直到危機開始動搖資本主義制度，挑戰國際金融市場的穩定性之后，全球市場開始呼吁危機處理，無一例外，包括發達經濟體和發展中經濟體、新興市場經濟體都面臨著危機的“嗜血”。美國率先推出的“不良資產援助計劃”橫空出世后，量化寬松政策席卷全球，暫時阻止了全球經濟陷入大蕭條的窘境。一方面是金融危機給人類敲響了警鐘，為世界各國加強金融監管和完善金融監管體系提供了經驗教訓，另一方面則是全球性金融系統的“連體嬰兒”般的脆弱性，這也是我們近年來一再強調防范和化解系統性金融風險的內涵所在。“滅火”始終不是阻止金融危機再次發生的長久之計，更是一種權宜之計?！稖缁穑好绹鹑谖C及其教訓》的結語部分表露了三位決策核心人物的憂慮。
尋求從根源上解決金融危機的可能性
值得警惕的是，全球低利率時代甚至“零利率”已經傳染到全球市場。為刺激經濟增長，發達國家和大部分發展中國家紛紛加快負利率進程，包括中國在內的經濟增速較高的國家則加入到降準降息周期，這種趨勢所帶來的負面影響并不樂觀。前央行行長周小川提示中國可以盡可能避免快速進入到負利率時代。雖然負利率政策能夠提升本國出口競爭力，削弱本國貨幣匯率，但將進一步壓縮金融機構利潤空間，并引發了資產貶值和資產泡沫。
全球降息潮下，超過30個經濟體相繼宣布降息，對于中國而言，確保逆周期性調節的最大化效果至關重要，財政與貨幣政策的雙重互動將有助于減緩經濟增速壓力。全球經濟下行風險仍占主導，幾大主要經濟體的經濟增速均出現放緩態勢，一旦出現債務危機、貨幣政策失靈，黑天鵝的降臨只是時間問題，而超預期衰退的預警信號已十分強烈。降息的作用和效力日漸式微，低利率運行的經濟增長失去了驅動力，貨幣政策的局限性正在凸顯。
我們無法預知金融危機何時到來，也無法預料在經濟繁榮時期何時結束，正如《監守自盜》所揭示的金融危機的巨大的災難警示后來的人們必須重視危機和預防危機。然而，現實的情況是，2008年國際金融危機的“后遺癥”仍然清晰可見，而且呈現出“愈演愈烈”的形勢，過去數年間累積的金融風險和經濟增長放緩態勢持續困擾世界經濟增長前景。需要警惕的是，資本主義經濟危機或者金融危機具有無法調和的矛盾，短期內的援助只是暫時性緩解金融危機的“痛苦”，量化寬松的政策以及負利率已經開始動搖世界經濟增長預期，并加劇了投資萎靡、消費不足等問題。
總而言之，經濟平衡與協調發展比解決危機本身更具有價值，更需要反思的是，避免過度金融化和金融創新，將金融拉回到服務實體經濟的本質角色上來看，注重本土化的貨幣與財稅政策，堅持自主性和獨立性，才能防止金融風險的爆發，維護市場與公眾信心。修復市場和產業自救，最終依靠的不僅僅是短期的資金救援，而應更深層次修復經濟治理模式、產業結構和調控政策。超級債務周期背景下，全球降息潮和大規模量化寬松政策重啟，留給我們的到底是“一地雞毛”還是“涅槃重生”仍是未知數。過去十年，貨幣超發和股市泡沫不斷上演金融資產暴增、房地產造富的神話，拯救經濟的手段仍是“重蹈覆轍”，那么撲滅了這場火，又如何撲滅下一場更大的火?
結語與展望
以史為鏡，回顧2008年金融危機的發展歷程和演進正是為了從歷史中吸取教訓?；仡櫴杲鹑谖C后期的全球經濟發展，主要經濟體都不約而同出現了新的問題，強勢美元和地緣經濟一再刺激市場反應，新冠病毒疫情沖擊和海外擴散正在侵蝕全球產業鏈，這種高度的不確定性以及全球經濟治理體系的式微給我們敲響了警鐘。所謂，凡事預則立不預則廢，我們必須謹慎分析這輪新的降息潮和負利率加速的演進過程，準確評估市場不確定性和貿易摩擦的蔓延帶來的沖擊，吸取西方發達經濟體的經驗教訓更加重要。
《滅火》這本書披露了很多2008年金融危機的前后發展歷程，特別是一些關鍵性市場指標在連續的信用崩潰后表現出的脆弱性，而恐慌和手足無措的背后是監管部門、華爾街精英和普通投資者之間的博弈。“滅火”小組在談判、注資和救助之間尋求利益的艱難平衡。回頭再看這部《監守自盜》的紀錄片，不禁令人感嘆，該片公開了業內和學界在危機背后的驚人真相，三位作者集體出鏡，或許主事者的訪談和回應也只是“管中窺豹”，借助《滅火》這本書可以從另一個側面透視金融危機爆發的緣起緣滅。
每一次撲滅熊熊燃燒的“金融危機之火”便會陷入又一場“火花四濺”的周期，究竟是謀求“飲鴆止渴”的救助計劃，還是“監守自盜”，已無從談起。防范重大風險已刻不容緩，不僅僅是疫情引發了宏觀經濟“至暗時刻”，而是長期積累的經濟增長模式和債務累積已不堪重負。我們需要“滅火”，更需要找到“失火”的根源，否則無止盡的火災將不斷動搖我們的生存根基，打破金融危機的“魔咒”并非一朝一夕，而是我們必須“感知風險”、“尊重常識”、“敬畏市場”，而更為迫切的是抑制人性的貪婪和投機。
危機的產生和爆發往往出乎意料，卻又在意料之中。超級債務型經濟、巨大的貧富差距、經濟社會發展不平衡、資產泡沫、脫離實體經濟等等才是危機爆發的深層次原因。我們更傾向于通過治理現代化來“消火”，解決危機觸發和重大風險的機制問題，謹慎評估和實施宏觀調控政策，避免過去經濟刺激的“大水漫灌”模式。我們應全力支持民營企業特別是中小微企業，扶持實體經濟發展，鞏固宏觀經濟發展的基本面，加強民生保障、就業和公共衛生等國計民生領域的改革，解決不充分不平衡的問題。危中有機，把握時機，共渡難關。
